2025年中回顧與展望：不確定下的美債市場波動

新華財經北京7月1日電 今年年初時，美國股市基準指數一度創下歷史新高。但當美國4月份宣布對幾乎所有全球貿易伙伴提高關稅的計劃時，標準普爾500指數進入了熊市，從最高點短暫下跌了20%。美債收益率也不祥地上升，美元暴跌，芝加哥期權交易所波動率指數（恐慌指標）飆升。

而在擬議的關稅暫停后，金融市場反彈，并迅速收復了5月中旬的全部損失。美林和美國銀行私人銀行首席投資官克里斯?海茲表示：“這是一次強勁而迅速的反彈，是我們見過的最快的反彈之一?！?/p>

不確定下的美債市場波動

圣路易斯聯儲經濟學家和高級經濟政策顧問克里斯托弗·尼利在其6月20日的一篇文章中認為，美國總統換屆通常會給經濟政策帶來不確定性，而這類消息會讓不確定的市場參與者修改他們的預期，從而改變資產價格。當即將上任的總統所屬政黨發生變化時，就像2025年發生的那樣，金融市場會表現出不同尋常的不確定性和波動性。

金融市場在年初之時，普遍預期特朗普政府將放松管制、減稅和征收關稅。然而，市場預期永遠不會完美，2025年2月至4月的關稅舉措比預期的更為激進。因此，對貿易戰和可能出現的經濟衰退的擔憂此起彼伏。當然，貿易限制的引入并不是擾亂市場的唯一事件，比如上半年的南亞次大陸和中東地緣政治沖突。

2025年上半年，美國債券市場在也動蕩異常，4月份開始的長期美債迅速拋售尤其令人不安。這一震蕩曾導致一些美國投資者質疑他們是否應該繼續投資美債。

據美國財政部數據，10年期美債收益率1月14日創下4.79%的年中最高紀錄，而在4月4日創下4.01%的年中最低紀錄。

而超長期美債，如30年期美債上半年的走勢與10年期美債在4月前基本一致，而5月下旬則創下年中5.08%的最高紀錄，顯示投資者在這個時間段對長期限債券的拋售。

與2024年同期相比，截至6月30日上半年最后一個交易日，美債收益率曲線中短端整體下移（下圖），但超長端上翹，這意味著投資者在拋售長期債券。據新華財經統計，1個月期至1年期美債收益率同比大幅下滑100BPs至以上，2年期美債收益率同比下行99BPs，10年期美債收益率只下行了12BPs；超長美債收益率同比上行，其中20年期和30年期美債收益率同比分別上揚了18和27BPs。

“在這種環境下，債券投資者可以獲得相對于通脹更高的收益率，因此，對于目前投資債券的人來說，這是一個明確的積極因素，”美銀固定收益策略首席投資官馬修?迪佐克表示。

他補充說，“對于高稅率階層的客戶來說，目前固定收益市場中最具吸引力的機會之一是市政債券市場。這類債券的供應并沒有像美國國債債和公司債券那樣增長。估值看起來更好?！?/p>

在4月的債市波動中，市場傳言有主權國家和海外機構者大舉拋售美債，但美國財政部6月18日公布的4月份美債持倉數據顯示，盡管當月海外持有美債的規模環比下降361億美元，但比去年同期增加了9,772億美元。美國財長此前也對主權國家參與拋售的傳言予以否認。

美國財政部的壓力

美國國會預算辦公室（CBO）2月曾預計2025財年赤字將達到1.9萬億美元，美國政府今年必須發行超過10萬億美元的債券，這是現代市場此前從未吸收過的規模。

而據美國證券業與金融市場協會公布的最新統計數據，截至2025年5月，美債前五個月的發行規模已經達到了12.2萬億美元（四舍五入，下同），同比增長0.2%。美國財政部5月31日公布的數據顯示（下圖），可流通的存量美債規模為28.6萬億美元，同比增長5.7%。在主要期限品種里，中長期美債規模占52%，短債占比21%，超長期占18%。

由于疫情大流行時期嚴重依賴于短期債券，所有待償債務中約有三分之一為每12個月周轉一次，這使得美國財政部的融資成本很容易受到每次招標的影響。

美國財政部的記錄顯示，約有9.2萬億美元的可流通債券在2025年到期，約占整個美國國債市場的三分之一，占GDP的近三分之一，其中約55%-60%將在7月之前到期。

然而，以歷史標準衡量，美債的平均到期時間仍然很長。加權平均期限接近72個月，接近30年來的最高水平。數據顯示，一年內或更短時間內到期的短債所占比例已從2021年的低點15%回升至21%左右，這突顯出鎖定長期融資和保持靈活性之間的緊張關系。較長期的債券招標仍然受到限制，因此美國財政部增加的現金需求正在通過更大的短債發行和2024年推出的6周期短債來滿足。

美國財政部正在逐步增加供應，并增加流動性支持，以管理展期風險。其目標是將短期債券占其投資組合的比例保持在20%左右，并已重啟定期回購，每周最多回購40億美元未到期債券以支持流動性，外加一次性回購約595億美元的4月稅收收入，以平滑現金波動并防止招標規模飆升。到目前為止，拍賣已經成功應對：2025年初的票據收益率接近5%，大多數兩到十年期票據的價格在最小尾部。

分析人士估計，10年期美債收益率每上升30BPs，10年期的利息成本就會增加大約1.8萬億美元，這加大了財政部平穩融資的動力。隨著美聯儲縮減資產負債表，現在的邊際買家是對價格敏感的國內基金或外匯儲備管理公司；如果任何一方猶豫不決，收益率必須上升，直到收支平衡。

多數策略師預計10年期美債收益率將穩定在4% - 5%區間，遠高于2010年代的標準水準，但仍在可控范圍內，前提是美債的招標保持良好競價，且通脹得到控制。

編輯：王柘

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