【債市觀察】資金平穩跨月 關稅不確定性主導債市弱勢震蕩

新華財經北京6月3日電（王柘）上周（2025年5月26日至5月30日）臨近跨月，央行在公開市場持續凈投放操作呵護市場流動性，資金面維持均衡偏松。債市主要受關稅不確定性和消息面主導，10年期國債活躍券250004收益率連續上行至1.73%后回落至1.70%，全周走高約1BP，走勢與中債估值有所分化。

本周公開市場將迎來逾1.6萬億元逆回購到期，政府債凈繳款規模環比明顯下降，跨月后資金需求也將季節性回落，預計資金面仍將維持均衡運行，資金利率中樞有望下行。

行情回顧

2025年5月30日，中債國債到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期較2025年5月23日分別變動0.71BP、-1.3BP、-1.79BP、-0.1BP、1.23BP、-4.96BP、0.7BP、1.25BP。

具體來看，周一，消息面平靜，資金面均衡偏松，債市窄幅震蕩，10年期國債活躍券250004收益率小幅上行0.1BP至1.69%。周二，國家統計局發布1至4月工業企業利潤增速符合預期，基金贖回壓力下債市收益率繼續小幅上行，250004收益率走高0.75BP至1.6975%。周三，存單利率連續小幅上行，基金贖回壓力繼續壓制債市情緒，250004收益率上行0.75BP至到1.705%。周四，美國國際貿易法院“叫?！碧乩势照P稅措施生效，股市上漲，債市收益率沖高后回落，250004收益率收于1.71%，上漲0.5BP，盤中高點觸及1.73%。周五，美國上訴法院恢復實施特朗普政府關稅政策，股市受挫，債市收益率小幅下行，250004收益率下跌0.9BP至1.701%。

國債期貨弱勢震蕩，周四顯著低開并全天低走，周五則大幅反彈，收回前一日跌幅。30年期主力合約全周下跌0.16%，10年期主力合約下跌0.12%，5年期主力合約下跌0.02%，2年期主力合約下跌0.01%。

中證轉債指數先下后上，全周小幅上漲0.23%，收盤報429.31。

一級市場

上周利率債合計發行61只、3942.12億元，環比顯著回落。其中，政策性銀行債發行22只、1660億元，地方債發行39只、2282.12億元，無國債發行。

據已披露公告，本周（2025年6月3日至6月6日）利率債計劃發行32只、4348.88億元，其中，國債計劃發行3只、2760億元，政策性銀行債計劃發行3只、80億元，地方債計劃發行26只、1508.88億元。

本周三（6月3日）將發行1050億元7年期國債，周五（6月6日)將發行1000億元10年期國債及710億元30年期國債發行，發行期限整體較長。

海外債市

美國國債5月遭拋售，各期限品種收益率普遍上漲超過20BP。截至上周五（5月30日），10年期美債收益率報4.40%，5月累計上漲24BP；2年期美債收益率報3.90%，5月累計上漲29BP。

超長期限美債收益率繼續圍繞5%關口震蕩，盡管一級發行有回暖跡象，但投資者對買入長期美債的興趣仍然有限。

摩根大通資產管理全球固收主管Bob Michele表示，對買入長端美國國債不感興趣，美債收益率可能會上漲?！拔椰F在不想成為站在壓路機前的人，所以我打算擠進曲線的中間部分。在那里，我有很多機會在信用市場、證券化和外國債券市場進行投資……我會讓別人來幫助穩定長端?！彼J為，美國財政部長貝森特有理由減少或取消30年期國債標售，英國最近已采取了類似措施。

美國財政部周三招標發行700億美元5年期國債，中標利率為4.071%，較預發行利率低0.4BP；投標倍數為2.39，與近期水平接近。衡量海外需求的間接認購比例為78.4%，創歷史最高水平；衡量美國國內需求的直接認購比例為12.4%，遠低于上個月的24.8%；一級交易商獲配比例為9.2%，是歷史次低，顯示本次發行實際需求強勁。

財經金融博客Zerohedge評論稱，這是一場表現極佳的5年期美債拍賣，創紀錄的海外需求證明了外界關于“美國例外論”終結的言論被夸大了。

美聯儲周三公布聯邦公開市場委員會（FOMC）5月6日至7日的會議紀要，指出經濟前景的不確定性進一步加劇，失業率上升和通脹上升的風險有所上升。與會者指出，如果通脹持續存在，而經濟增長和就業前景卻減弱，委員會可能面臨艱難的權衡。政府政策最終的調整幅度及其對經濟的影響高度不確定。

會議紀要顯示，美聯儲同意將聯邦基金利率目標區間維持在4.25%-4.5%之間。與會者一致認為，在考慮進一步調整聯邦基金利率目標區間的幅度和時機時，委員會將仔細評估后續數據、不斷變化的前景以及風險平衡。會議紀要稱，在評估適當的貨幣政策立場時，委員會將繼續監測未來信息對經濟前景的影響。如果出現可能阻礙委員會目標實現的風險，他們將準備酌情調整貨幣政策立場。與會者稱其評估將考慮廣泛的信息，包括勞動力市場狀況、通脹壓力和通脹預期，以及金融和國際形勢發展。

華西證券分析認為，美債30年與10年利差的擴大，反映超長債作為安全資產似乎不再安全。除非美國政府給出可信的壓降支出信號以及不干預匯率的信號，否則美債超長債期限溢價偏高的情況將會延續。當前市場降息預期接近50BP，但部分美聯儲官員已經聲明年內可能只有一次降息，且首次降息不早于9月。市場的降息預期回撤可能還沒有走完，存在繼續上行25BP左右的風險。同時，美聯儲出手主動干預長債、超長債利率的可能性較低。美國財政部可能發聲安撫，市場是否買賬存疑。

公開市場

上周央行公開市場共開展16026億元7天期逆回購操作，周一至周五逆回購操作規模分別為3820億元、4480億元、2155億元、2660億元和2911億元。當周有9460億元7天期逆回購到期，公開市場合計實現凈投放6566億元。5月央行開展了7000億元買斷式逆回購操作。

月末資金價格出現季節性上行，但整體仍維持均衡偏松，DR007全周運行在1.4-1.9%區間。

本周公開市場將有16026億元7天期逆回購到期，周二至周五逆回購到期規模分別為8300億元、2155億元、2660億元和2911億元。

要聞回顧

?穆迪國際信用評級公司發布報告，決定維持中國主權信用評級“A1”和負面展望不變。中國財政部表示，去年四季度以來，中國政府實施一攬子宏觀經濟調控政策，經濟指標回升向好，市場預期和信心穩定，債務中長期可持續性增強，穆迪作出維持中國主權信用評級穩定的決定，是對中國經濟向好前景的正面反映。當前，全球經濟發展面臨動能不足、地緣政治沖突加劇、國際經貿秩序動蕩不居等多重風險挑戰，經濟運行的不確定性增加。在此背景下，中國經濟實現良好開局，高質量發展向新向好，生產和消費需求穩中有升，經濟運行穩定性、協調性持續增強，充分展現出強勁韌性和蓬勃活力。下一步，一系列增量政策和存量政策還將協同發力、持續顯效，為經濟高質量發展提供堅實支撐。

?中信證券和招商證券5月26日公告對其存量公司債進行續發行，規模分別為不超過30億元和不超過20億元，標志著通過債券續發優化融資結構的模式正式落地。從募集資金用途看，中信證券不超過30億元全部用于補充運營資金；招商證券擬將不超過15 億元（含15億元）用于償還到期公司債券本金，不超過5億元（含5億元）用于補充公司流動資金。

?國家統計局5月27日發布的數據顯示，1至4月份，全國規模以上工業企業利潤同比增長1.4%，增速較1至3月份加快0.6個百分點，延續恢復向好態勢。其中，4月份，全國規模以上工業企業利潤同比增長3.0%，增速較3月份加快0.4個百分點。

?財政部5月28日發布2025年4月地方政府債券發行和債務余額情況。數據顯示，2025年4月，全國發行新增債券2534億元，其中一般債券233億元、專項債券2301億元。全國發行再融資債券4399億元，其中一般債券1174億元、專項債券3225億元。合計，全國發行地方政府債券6933億元，其中一般債券1407億元、專項債券5526億元。

2025年1-4月，全國發行新增地方政府債券14927億元，其中一般債券3023億元、專項債券11904億元。全國發行再融資債券20427億元，其中一般債券2486億元、專項債券17941億元。全國發行地方政府債券合計35354億元，其中一般債券5509億元、專項債券29845億元。

?Premia中銀香港沙特伊斯蘭國債ETF 5月29日正式敲鑼上市。此ETF由睿亞資產管理和中銀香港合作推出，是亞洲首只投資級別伊斯蘭國債ETF。該ETF緊密追蹤iBoxx沙特證券交易所政府及機構伊斯蘭債券指數，旨在為投資者直接參與沙特政府及政府機構發行的伊斯蘭國債提供途徑。

?中國證券登記結算有限公司5月29日確認首批開展交易所通用質押式回購業務的信用債ETF試點產品。易方達、南方、廣發、博時、華夏、海富通、天弘、大成等多家公募基金消息，相關機構旗下的8只基準做市信用債ETF和平安公司債ETF，已經收到中國結算下發的同意函，允許其作為通用質押式回購擔保品，被正式納入回購質押庫。

?國家統計局5月31日發布數據顯示，5月份，制造業采購經理指數為49.5%，比上月上升0.5個百分點；非制造業商務活動指數為50.3%，比上月下降0.1個百分點；綜合PMI產出指數為50.4%，比上月上升0.2個百分點，我國經濟總體產出保持擴張。

機構觀點

華泰證券：下半年債市核心矛盾在于多重變量交織下的“確定性缺失”。全球秩序重構的主線之下，國內經濟底線明確，但價格信號和融資需求的彈性還需觀察。全年實際增速有望實現5%，名義增速繼續筑底。高質量發展之路更加堅定，政策先金融、后經濟、再改革。其中，央行年內再次降息的概率在降低，狹義資金面預計維持平衡狀態。供給壓力可控，需求相對均衡。方向上，下半年債市大概率繼續呈現震蕩市特征，擾動較多，節奏判斷難度大。十年期國債利率核心波動區間預計在1.5%~1.8%。策略上，波段操作＞久期調節+品種選擇＞信用下沉+杠桿。

財通證券：5月債市持續陰跌，核心是市場對央行收緊的擔憂。在一季度的“傷痕效應”下，市場不免“杯弓蛇影”，中美不確定性依舊較高、基本面短期沖量后也可能重現壓力，央行大概率保持呵護。從銀行角度，無論攬儲行為、還是贖回基金，都是銀行在提前應對跨季，大行融出穩定就代表著應對已經做好、跨季整體無虞。對于債券市場，5月在搶跑季末可能的資金緊，6月就可以搶跑跨季后的數據沖量結束與資金轉松。宏觀層面，在中美關稅結果明朗以及政治局會議前，都是左側參與位置，利率高點已現，久期策略占優。銀行既然已經提前應對跨季，央行也將繼續保持呵護，疊加利率調整至相對高位、信貸需求不足，因此6月銀行可能繼續加大買入，基金負債端也相對穩定，有望助推利率破前低。

浙商證券：近期債市行情呈現低波動狀態，市場交投情緒低迷，短期原因在于宏觀交易主線缺失，更深層次的原因則在于相對有限的賠率空間對市場情緒起到一定壓制作用。債券市場長期賠率空間仍未打開，關稅擾動或為破局點，可保持中性偏多的樂觀態度，繼續采取賠率交易策略，高位后不盲目追漲，低位時敢于進場做多，積極于脈沖行情中把握右側交易機會。

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編輯：王菁

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